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Autostrade, nell’offerta di Cdp, Blackstone e Macquarie i nodi governance, prezzo e F2i

Un’offerta condizionata alla due diligence, ma con una struttura indicata ormai in alcuni punti fermi: secondo quanto risulta al Sole 24 Ore l’offerta di Cdp per Aspi prevede che quest’ultima abbia il 40% della newco che andrà a controllare Autostrade. Il restante 60% verrà invece suddiviso in quote paritetiche (30% a testa) tra gli australiani di Macquarie e gli americani di Blackstone.

Tutto semplice dunque? Per niente. Come già troppe volte annunciato nei mesi scorsi, è sbagliato dire che l’accordo fra Cdp e Atlantia sia fatto. Potrebbero esserci ancora sorprese. L’offerta è inoltre condizionata all’approvazione del Piano economico e finanziario di Autostrade da parte del ministero delle Infrastrutture, anche se secondo i rumors la valorizzazione dovrebbe essere intorno ai 9 miliardi di euro per Aspi. Anche qui è da capire questa valutazione da 9 miliardi cosa comprenda. E’ comunque molto più bassa rispetto a quanto reputano gli investitori istituzionali di Atlantia (come il fondo Tci): per questi ultimi Aspi vale 11-12 miliardi e solo una gara internazionale porterebbe a una corretta valutazione dell’asset.

Ci sono poi altre variabili. Una di queste è l’ingresso in una seconda fase di un altro attore nella partita, cioè F2i, con una quota attorno al 10% che dovrebbe diluire gli altri soci.

C’è poi da dire che resta da decidere la governance: anche se Cassa punta ovviamente ad essere il socio di riferimento e a nominare l’Ad e il presidente. Ma qui nasce un’altra questione: né Macquarie né Blackstone sono soci pazienti (come potrebbero essere un fondo pensione o un fondo sovrano) ma sono private equity in genere abbastanza aggressivi sul fronte gestionale. Accetteranno di essere soci quasi esclusivamente passivi, a fronte del cospicuo investimento (qualche miliardo) da fare?

Oggi in Borsa nel frattempo il titolo Atlantia è abbastanza sull’ottovolante. Se l’attesa dell’offerta da parte di Cassa Depositi e Prestiti per il riassetto di Autostrade per l’Italia aveva spinto le quotazioni ai massimi da inizio settembre in area 15,3 euro, la presentazione della proposta in asse con Blackstone e Macquarie sta facendo fare retromarcia in Borsa complici secondo qualche operatore l’assenza di dettagli sui valori economici e i tempi ancora lunghi che l’operazione richiede.

“Non piace il fatto che la proposta non includa anche il prezzo offerto, che è subordinato alla trattativa dei prossimi giorni per arrivare al Memorandum of understanding entro il 28 ottobre – spiegano dalle sale operative – Inoltre nelle ultime sedute il titolo aveva beneficiato degli acquisti del fondo TCI che ora probabilmente si sono fermati”. Secondo quanto emerso infatti il fondo di Chris Horn, titolare del 7,1% di Atlantia, avrebbe esercitato le opzioni detenute per salire oltre la soglia del 10% in vista dell’assemblea degli azionisti del 30 ottobre.

Cdp si aspetta a questo punto che Atlantia rinvii l’assemblea dei soci del 30 ottobre convocata per delibera sulla scissione e quotazione di Aspi. “Sono le molte condizioni legate all’offerta che danno incertezza e fanno scendere il titolo”, commenta un trader. “Ci aspettiamo che le trattative con Cdp, Macquarie e Blackstone continuino e che i prossimi giorni siano decisivi per arrivare a siglare un memorandum of understanding entro il 28 ottobre – osservano gli analisti di Fidentiis – L’incremento della quota da parte di TCI è chiaramente legata all’imminente assemblea e alle recenti dichiarazioni di Chris Horn secondo cui una valutazione corretta di Aspi è intorno a 11-12 miliardi e solo una gara internazionale porterebbe a una corretta valutazione dell’asset”.

“La presentazione di un`offerta da parte di Cassa Depositi e Prestiti, seppure non definitiva, ma con l`impegno di arrivare ad un MoU entro il 28 ottobre è positiva, seppure condizionata all`approvazione del Pef da parte del Ministero delle Infrastrutture (parte più importante di tutto l`accordo) – commenta Equita – Un accordo con Cdp eliminerebbe il rischio politico, risolverebbe il problema del debito nella holding (5 bn) ed assicurerebbe flessibilità finanziaria ad Atlantia per asset rotation o supportare Abertis, il cui leverage rimane elevato”.